国有企业改革已经经历超过（guò） 40 年（nián），经过（guò）多轮改革，国有（yǒu）企业体（tǐ）制机制不断改革创（chuàng）新，竞争（zhēng）力（lì）正不断加（jiā）强。2021 年国有（yǒu）企业（yè）营业总收入超（chāo）过 75 万亿元，利润总额突（tū）破 4.5 万亿元，规模和（hé）效益（yì）均高于同期宏观经济（jì）的（de）增速，是国民经（jīng）济稳健发展（zhǎn）的重要支撑。

一、国有企业（yè）实（shí）施股权（quán）多元化改革的背景

在具体展开（kāi）分析前，我们（men）先要区分股权多元化和混合所有制改革的异同，两（liǎng）者（zhě）都是国企产权改革重要的途（tú）径，也经（jīng）常出现在国企改革的各类文件（jiàn）中。需要明（míng）确的是，混合所有制改革可（kě）以（yǐ）认为是股权多（duō）元化的其中（zhōng）一种模式（shì），其突出“混合”两字，仅实现股（gǔ）权结构多元还不够，还需要看股东中是否有（yǒu）“国有资本”以外的（de）资本成分（fèn），如集体资（zī）本、非公资本。在实际操作中，除了混合所有制（zhì）改革以外，国企之间（jiān）的股权合作都是（shì）股权多元（yuán）化的典（diǎn）型方式，也是本文探讨的对象。

此轮国（guó）有（yǒu）企业实施股权多元化改革的背景，需要（yào）重点关注以（yǐ）下两点：

       第一要关注新时代背景。过去的国企改（gǎi）革需要适应（yīng）的是建立社会（huì）主义市场经济体制，而进入新时代（dài）后，就不仅是适应更需（xū）要引领。需（xū）要通过深化改革去（qù）更好地承担新时代赋（fù）予（yǔ）国企的历史使命（mìng），服务国家战（zhàn）略大局。股（gǔ）权多元化改革（gé）是途（tú）径（jìng），根本上是要推动（dòng）国企（qǐ）产业结构（gòu）和技术的（de）升级，强化自主创新，增（zēng）强国企（qǐ）的竞争力（lì），争创世界一流。

       第二要关注本轮改革特点（diǎn）。2015 年国家出台了《关于深化国有（yǒu）企业改革（gé）的指导意见》，国企（qǐ）改革（gé）进入了新时期。在具（jù）体分析股（gǔ）权多元（yuán）化改（gǎi）革之前我们需（xū）要（yào）首先了解，此轮国企改革突出了“分类改革”，公益类企业和（hé）商业（yè）类企业（yè）追求目标不同（tóng），因（yīn）而（ér）在（zài）改革措（cuò）施以及管（guǎn）理模式上都会有所差异。此轮改革的关键就在于（yú）要根据企业不同（tóng）的功能定位，来合理地优（yōu）化企业的股（gǔ）权结（jié）构（gòu），股权多元化改（gǎi）革一般是适（shì）用于商业类企（qǐ）业。另一方面，过去股（gǔ）权（quán）多元（yuán）化（huà）改革（gé）主要集中在国企二三级子公（gōng）司（sī），随着改革（gé）的发（fā）展和提速，正在加强对于央企集团公（gōng）司层（céng）面的改革，这也是此轮改革的一个趋（qū）势。

二、国（guó）有企（qǐ）业（yè）实施股权多元化改革（gé）的必（bì）要性

（一）提高企业决（jué）策（cè）效率和治理能力（lì）的（de）重要突破口

       国有企业“一股（gǔ）独大”的情况（kuàng）会阻碍（ài）企（qǐ）业进一步（bù）深（shēn）化改革，尤其可（kě）能会导致企业降低市场活（huó）力（lì），制（zhì）约企业进一步（bù）加（jiā）强资源配置的效率。因此通过实施股权（quán）多元化（huà）改革，能根据股权结构来合（hé）理地设置各个治理主体之间的权责关系，并充分发挥公司章程在公（gōng）司治理中基础性作用，这有助于（yú）国企（qǐ）完善（shàn）法人治理结构和管控方式，有益于企（qǐ）业（yè）提高决策效率和治理（lǐ）能力，是（shì）重要的突破口，也是激发企业（yè）内部活力的（de）重要手段。

（二）实现企业战略目标（biāo）、助推国有资本保（bǎo）值增值的重要手（shǒu）段

       国企通过股权多元（yuán）化改革（gé），能（néng）够发挥（huī）战略投（tóu）资者在公司治理（lǐ）、经（jīng）营管理方面的积极作用（yòng），通过引入中长期激励组（zǔ）合（如员（yuán）工持股（gǔ）等），实现内外各方（fāng）风险和利益（yì）绑定（dìng），这能有助（zhù）于（yú）企业（yè）放（fàng）大国有（yǒu）资本、助推（tuī）实（shí）现国（guó）有资本保值（zhí）增值（zhí）。

（三）分散（sàn）经营风（fēng）险的有效途径（jìng）

       股权多元化可以部（bù）分解决国企（qǐ）对于发展（zhǎn）过程中资金（jīn）不足（zú）的（de）问题，并且（qiě）按（àn）照“风险共担，利益共享”原则，通过相互之间形成的（de）多重风险（xiǎn）约（yuē）束以及权力制衡机（jī）制，实现多方风险和（hé）利（lì）益绑定（dìng），有益于分散经营风险。

三、国有企业（yè）实（shí）施（shī）股权多元化改革的（de）可行（háng）性

       随（suí）着国企（qǐ）改革相关政策的（de）陆续出台，以《关于深化国（guó）有企业改革的指导意（yì）见》为统领的“1+N”政（zhèng）策体系为（wéi）国企改革提供（gòng）了系统（tǒng）的操作指（zhǐ）南，随着（zhe）改革的（de）不断深化，包含（hán）“双百行动（dòng）”、“科改示范行动”在内（nèi）的各项改（gǎi）革试点工作梯次（cì）展（zhǎn）

开，在宏观政策层面的可行性（xìng）已完备。在国企（qǐ）开展股权多元化改（gǎi）革（gé）前（qián），从国（guó）企自身角度审视（shì），还需（xū）要具备（bèi）以（yǐ）下（xià）基础（chǔ）条件（jiàn）：

（一）企业符合对（duì）于国企分类推（tuī）进改革的政策要求；

（二）企业制度健全，具备实施股权多（duō）元化（huà）的基本管理条件；

（三）企（qǐ）业内外部环境成熟，具（jù）备组织实施的可（kě）行性（xìng）。企（qǐ）业全体思想统（tǒng）一，基（jī）本（běn）明确（què）公司（sī）改革（gé）的意愿和路（lù）径，支（zhī）持进行股改；

（四）企业积累了（le）一（yī）定的竞（jìng）争力、品牌影响（xiǎng）力，能吸（xī）引到有（yǒu）意向的投资人。

四、主要（yào）目标

       通过不同股东差异化的资源和（hé）能力的提供，一方面（miàn）取长补（bǔ）短、形成合力，增强企业核（hé）心竞争力，实现国有（yǒu）资（zī）产保值（zhí）增值；一（yī）方面通过（guò）体制机（jī）制改革提升管理能效，推动企业高质量发展，进一步发挥国企在国民经济中的引（yǐn）领作用。

五、原则

（一）以问题为导向

       开展（zhǎn）股权多元（yuán）化（huà）改革重（chóng）点是为了解决企业法人治理结构不完（wán）善、内部激励机制不健全等问题，需要有的放矢，着力（lì）于解决制约企业进一步（bù）发展的问题要素。

（二）合法合规原则（zé）

       企业实施股权多元化改革均受国有产权交易（yì）监（jiān）管，必须（xū）始终（zhōng）坚持（chí）合（hé）法合规，不踩线不越界（jiè），符合（hé）《公司（sī）法》、《证（zhèng）券法》、资本市场的股权交易（yì）流程规（guī）范以及国有资产监管要求（qiú），涉及员工切实（shí）利益的还（hái）要经（jīng）过职工代表会（huì）议审议，维护员工合法权益。

（三）以市场化运（yùn）作为导向

       实施股权多元（yuán）化（huà）改革（gé）要坚持市场化（huà）方向。一方面，选（xuǎn）择投资人是（shì）自由选择、平等自愿的契约（yuē）行为，是企（qǐ）业的市场行为。另一方面，建立市场化机制是（shì）改革重要的着（zhe）力点，在外部董（dǒng）事遴选、经理（lǐ）层聘任等方（fāng）面要发挥市场化选聘（pìn）和激（jī）励机制作用（yòng），厘（lí）清董事会、经（jīng）理（lǐ）层的各个权责边界，真正将（jiāng）企业的经营权和决策权进行（háng）分离（lí）。

六（liù）、实施路径分析

（一）路径（jìng）比（bǐ）较分（fèn）析

        1.增资（zī）扩股与股权（quán）转让

        一般进行股权多元化改革的公司（sī）采用（yòng）增资扩股和（hé）股权（quán）转让两种途径，除特殊情（qíng）形以（yǐ）外都要进行进场（chǎng）交易。他们的区别如下（xià）（表 1）：

        从表（biǎo） 1 能看出增资扩股和股权转让主要在注资（zī）金额（é）和受益主体有差异，但都会对标（biāo）的企（qǐ）业的（de）治理结构（gòu）产生影响，降低原国有持股比例，而这（zhè）是（shì）股权多元化的直接结果。从实践中看，由于（yú）股权转（zhuǎn）让（ràng）方式（shì）对（duì）于标的企业（yè）来（lái）说（shuō）没有增量（liàng）资金（jīn）支（zhī）持，采用单（dān）一股权转让方式的情况不（bú）多见，不少企（qǐ）业还会（huì）选择增转结合（hé）的模（mó）式，包括“先增资后转股”及“先（xiān）转（zhuǎn）股（gǔ）后增资”，此外（wài）在引（yǐn）入投资（zī）人同时，国企（qǐ）还会（huì）考虑（lǜ）实施员工持（chí）股，即“增资扩股（gǔ）+股权转（zhuǎn）让+员工持股”的操作（zuò）模式（shì）。

        2.交叉持股

        除增资扩股和股权转让（ràng）两种（zhǒng）传统方式外，交叉持股也是国企经常（cháng）会采取的方（fāng）式（shì）。通过交（jiāo）叉持股双方形成利益共同体（tǐ），形成（chéng）协（xié）同优势的同时进（jìn）一步提高抗风险能力（lì），一般适用于同行业上（shàng）下（xià）游或（huò）者形成（chéng）优势互补的企业间（jiān）进行。

（二）主要流程

       1.股权多元化改（gǎi）革可行性研究：在进行可行（háng）性（xìng）研究时，要（yào）重（chóng）点论证改革的必要性、可行性、改（gǎi）革目标及投资者（zhě）、股权比（bǐ）例等初步（bù）分析，相（xiàng）关（guān）报告决策流程需要执行国企“三重一大”决策制度（dù）。

       2.制定改革实施（shī）方（fāng）案：实施方案（àn）包括企业基本情（qíng）况（kuàng）、股改形式和路径、股权结构比例、投资人选择条件、员工激（jī）励计划（如有）、法人治理结（jié）构、风险（xiǎn）评估预案、整体（tǐ）实施计划（huá）等。实施方案需要按照国（guó）企“三重一大”事（shì）项（xiàng）决策（cè）要（yào）求履行企业内部决策程序（xù），并报上级（jí）机构审批，一（yī）般（bān）情况下中央一级（jí）企业的（de）股改方案由国（guó）资监（jiān）管机构审批，二级以下中（zhōng）央（yāng）企业的股改（gǎi）方案由其一级企业审批，如果股改后国（guó）家不（bú）再拥有（yǒu）该企（qǐ）业控制权的，需要由国际（jì）监管机构再报请本级的人民政府审（shěn）批。

       3.审计评（píng）估（gū）：以备案核准的（de）评估值作（zuò）为依据来确定挂牌（pái）条（tiáo）件。

       4.公开挂牌：通过产权（quán）交易所公开发布公告（gào）广泛征集意向投资人（rén），首次正式挂牌的底（dǐ）价（jià）不能低于经过备案（àn）的评估值。如果企业增资扩股（gǔ）和股权（quán）转（zhuǎn）让同步进行的，股改后继续保（bǎo）持国有控股的，会按照（zhào）增资扩股的流程操作，股权转（zhuǎn）让的价格与增（zēng）资扩股的（de）价格一致（zhì）。

       5.投资人遴（lín）选、谈判磋商、签（qiān）订协议：一般（bān）增资扩股通（tōng）过（guò）竞价、竞争性谈判或者综合（hé）评（píng）议等方式确定投资方，股权转（zhuǎn）让通过（guò）竞价方式确认投资方。拟（nǐ）股改（gǎi）企业与投资方签订协议（yì）后，产权交易所将结果（guǒ）对外公告。投资方根据协议约定进行价款支（zhī）付。

       6.召开（kāi）新一（yī）届股（gǔ）东会（huì）、办理（lǐ）交割登记：股（gǔ）改企业（yè）召开股东会增选董事、监事、修改章程，并（bìng）按照工商登记相关要（yào）求完成办理登记备案。

七、路（lù）径（jìng）实施要（yào）点

（一）投资人选择

       潜在股（gǔ）东类型包括战略投资者（国（guó）有资本、非（fēi）公资本）、财务（wù）投（tóu）资者（国有资本（běn）、非公（gōng）资本）、员工持股等。在选（xuǎn）择投资人时，要进（jìn）行审慎详尽的尽职调查，需要主要考虑以下几（jǐ）个方面：

       1.企业（yè）财务状况和经济实力良好，有（yǒu）较强的投融资能力，商业信誉良好，无不良（liáng）经营记（jì）录；

       2.战（zhàn）略投资人（rén）的选择需要（yào）充分（fèn）结合企业发展战略（luè），在系统评估企业自身在市场、技（jì）术、管理等方面的资源、能力、优劣势的基础上（shàng），综合考（kǎo）虑战投方的行业特点、比（bǐ）较优势等，以（yǐ）期与（yǔ）标的企业形（xíng）成资源整合、优势互补。

       3.要关注不同股东在（zài）经营（yíng）理念（niàn）、企业文化以及（jí）管理模式上（shàng）的差（chà）异。

（二（èr））股比的设（shè）计

       首先（xiān）需要（yào）明确不同的国（guó）有资本比例将会影响（xiǎng）企业（yè）自身属性。对于企业来说（shuō），国有资本比例在（zài） 50%-100%（不含）属于国有绝对控股企业，国有资本（běn）比例在 34%-50%（不含）属于（yú）国（guó）有相（xiàng）对控股企业，国（guó）有资本比例（lì）低于 34%的（de）属（shǔ）于国有参（cān）股企业（yè）。在股比设计上，股权结构如何实现最优是许多学者研究的主题，其主要目的在于实现企业价值的最大化，同时（shí）是权衡代（dài）理（lǐ）成（chéng）本（běn）以及（jí）监督成本（běn）、经过不断博（bó）弈形成的（de）。其中要重点把握关键（jiàn）的几个股比数据：（1）超过（guò） 66.7% ：绝对控制权；（2）51%-67% ：相（xiàng）对控制权；（3）33.4%-51% ：安全控制权（quán）/一票否决（jué）权（quán）；（4）30% ：要约收购线；（5）10% ：临时会（huì）议权；（6）5% ：重大股权变动警示线（xiàn）；（7）3% ：临时提案权（quán）。在实（shí）际选（xuǎn）择股比时，要综（zōng）合考虑企业的发展阶段、自身的（de）需求、对投（tóu）资人（rén）的吸引力（lì）、是否（fǒu）同步开展员工（gōng）股（gǔ）权（quán）激励等实际情况，同时可以考虑（lǜ）进行多轮逐步释放股权（quán）。

（三）坚持党的领导

       国企股权多元化改革必须（xū）坚持党的领（lǐng）导，在股改（gǎi）实施方案里就（jiù）要予以明确，党建工作也要纳入股改后的公司章程，明确党委在股改后（hòu）企业中的（de）地位（wèi）和议事规（guī）程，充分发（fā）挥党组织把方向、管（guǎn）大局、保落（luò）实的作用。

（四）做好风险防（fáng）控

       股权多元化改革必须做好全（quán）面的风险评估和防范措施，包括引（yǐn）入投资人风险、可（kě）能引（yǐn）发的内部稳定风险、潜在（zài）的法律风险等，必须（xū）严格执行企业内部决（jué）策流（liú）程，符合法（fǎ）律要求（qiú）及国企（qǐ）制度要求，重点防范国（guó）有资产流失风（fēng）险，同时（shí）做好（hǎo）企业内部宣传及动员（yuán）工（gōng）作，统一思想。企业还可以通过在（zài）不同阶段聘请专（zhuān）业的机构团队（duì）参与公司改革工（gōng）作，保证改革的合规、合（hé）法。

（五）体制机（jī）制改革

       股权多（duō）元化改革的重要目标是（shì）优化体制机制，提升管（guǎn）理（lǐ）能效，因此（cǐ）要科（kē）学设计公（gōng）司（sī）的治理结构，并且高度重视改革（gé）后公司（sī）基本制度的制定，做好公司（sī）治理（lǐ）的顶层（céng）设计，规（guī）范股东会、董事会、监事会（huì）、经理层和党组织的权责关系（xì），形（xíng）成（chéng）定位清晰、权责对等、运转协调、制衡有效（xiào）的法人治（zhì）理结构。

结（jié）语

       国家“十四五”规（guī）划提出（chū）要（yào）做强做优做大（dà）国有资（zī）本和（hé）国有（yǒu）企业，要推动国有企业完（wán）善中（zhōng）国（guó）特色（sè）现代企业制度，改革工作正不断走深走（zǒu）实，2022 年是（shì）国企（qǐ）改革（gé）三年行动的收官之年，但改革永（yǒng）远（yuǎn）在路上。股权多元化是途（tú）径，但根本是（shì）为了（le）要提升国企的竞争力，通过（guò）改革应对（duì）变局、开辟新局，在新（xīn）时代更好地履行国企责任，服（fú）务经济社会发展大局。